티스토리 뷰
목차
좋은 기업이라는 확신이 있어도 막상 주가가 흔들리면 버티기가 생각보다 훨씬 어렵습니다. 저도 셀트리온을 오래 분석하고 매수했지만, 결국 8월 7일 전량 매도했습니다. 2026년 2분기 매출 1조3,937억 원, 영업이익률 32.4%라는 역대 최대 실적을 낸 기업을 손에서 놓은 셈입니다. 그 경험을 바탕으로 지금 셀트리온이 어떤 위치에 있는지, 일반적으로 알려진 것과 실제가 얼마나 다른지 정리해봤습니다.
실적과 밸류에이션, 정말 저평가인가
셀트리온을 처음 분석했을 때 가장 먼저 확인한 것은 수익성이었습니다. 일반적으로 바이오시밀러 기업은 오리지널 의약품보다 낮은 가격에 제품을 팔아야 하기 때문에 마진이 낮을 것이라고 알려져 있습니다. 그런데 제가 실제 수치를 보니 생각과 달랐습니다.
셀트리온의 2026년 2분기 영업이익률은 32.4%입니다(출처: 셀트리온 공식). 여기서 영업이익률이란 매출에서 원가와 판관비를 모두 뺀 뒤 남은 이익의 비율을 말하는데, 30%가 넘는다는 것은 제약·바이오 산업에서도 상위권 수준입니다. 더 눈에 띄는 부분은 매출원가율이 38%까지 내려왔다는 점입니다. 쉽게 말해 100원어치 제품을 팔기 위해 들어가는 원재료·생산 비용이 38원 수준으로 낮아졌다는 뜻입니다. 2023년 셀트리온헬스케어 합병 직후만 해도 고원가 재고가 이익률을 짓누른다는 우려가 많았는데, 그 구조가 실제로 풀리고 있다는 게 수치로 확인됩니다.
그렇다면 지금 주가는 싼 것일까요. 제 경험상 이 판단이 가장 어렵습니다. FnGuide가 집계한 후행 PER(주가수익비율, 현재 주가를 주당 순이익으로 나눈 값)은 약 44.9배입니다. 여기서 PER이란 투자자가 기업의 1년치 순이익에 비해 얼마의 가격을 지불하고 있는지를 보여주는 지표입니다(출처: FnGuide). 44배는 결코 낮은 숫자가 아닙니다. 반면 증권사들이 예측한 2026~2027년 이익을 기준으로 계산하는 12개월 선행 PER은 26.3배로 낮아집니다. 이익이 빠르게 늘어나고 있기 때문에 과거 실적 기준 PER만 보면 현재 수익창출력을 실제보다 낮게 평가하게 됩니다.
그리고 현재 시가총액은 약 46조 원대입니다. 발행주식 수 약 2억3,255만 주에 8월 7일 종가 19만9,300원을 곱한 수치입니다. 이 정도면 단순히 "실적이 좋아지니까 더 오른다"는 논리만으로는 주가를 설명하기 어렵습니다. 지금 주가에는 2027년 이후 바이오시밀러 포트폴리오 확대와 신약 파이프라인 성공 가능성까지 일정 부분 반영돼 있다고 봐야 합니다.
- 2026년 2분기 매출 1조3,937억 원, 영업이익 4,518억 원으로 역대 최대 분기 실적 달성
- 매출원가율 38%, 영업이익률 32.4%로 수익성 구조 뚜렷하게 개선
- 후행 PER 약 44.9배, 선행 PER 약 26.3배 — 이익 증가 속도가 관건
- 시가총액 약 46조 원 — 바이오시밀러 성장과 신약 기대가 동시에 반영된 수준
짐펜트라와 신약 파이프라인, 다음 주가 레벨을 결정할 변수
셀트리온 투자자들 사이에서 짐펜트라가 중요하다는 말은 많이 들립니다. 그런데 왜 중요한지는 막연하게 알려진 경우가 많습니다. 제가 직접 분석해보니 이유가 명확했습니다.
짐펜트라는 램시마SC의 미국 브랜드명으로, 인플릭시맙 성분의 피하주사 제형입니다. 기존 정맥주사 방식과 달리 병원 방문 없이 자가 투여가 가능하다는 점에서 단순 바이오시밀러와는 성격이 다릅니다. 셀트리온은 2026년 1분기 짐펜트라 처방량이 전년 동기 대비 185% 증가했다고 발표했습니다. 처방량이 이 속도로 늘어나면 전체 매출 증가보다 영업이익 증가 속도가 더 빨라질 수 있습니다. 고수익 제품 비중이 올라갈수록 원가율이 낮아지기 때문입니다.
미국 시장에서 또 하나 챙겨봐야 하는 개념이 PBM 등재입니다. PBM이란 Pharmacy Benefit Manager의 약자로, 미국 처방약 시장에서 보험사 대신 약가를 협상하고 처방집을 관리하는 민간 중간기관입니다. 쉽게 말해 어떤 약이 보험 적용을 받을 수 있는지 사실상 결정하는 곳입니다. 셀트리온은 2026년 8월 고수익 제품군의 대형 PBM 처방집 등재를 확대했다고 발표했는데, 이게 단순 보도자료 이상의 의미를 갖는 이유가 여기 있습니다. PBM에 등재되지 않으면 가격 경쟁력이 있어도 실제 처방이 늘어나기 어렵습니다.
그리고 제가 셀트리온을 보면서 가장 흥미로웠던 부분이 바로 ADC 항암제 파이프라인입니다. ADC란 Antibody-Drug Conjugate의 약자로, 항체에 항암 약물을 결합해 암세포에만 선택적으로 작용하도록 설계한 치료제입니다. 일반 항암제보다 정상세포 손상이 적어 부작용을 줄일 수 있다는 장점 때문에 글로벌 제약사들이 집중적으로 개발하는 분야입니다. 현재 셀트리온은 CT-P70, CT-P71, CT-P73, CT-P72 등을 임상 1상 단계에서 개발 중이며, CT-P70과 CT-P71은 미국 FDA 패스트트랙 지정까지 받았습니다. 회사는 2027년 상반기부터 초기 임상 결과를 공개할 계획입니다.
비만치료제 CT-G32도 있습니다. 4개 타깃에 동시에 작용하는 4중 작용제라는 점이 강조되는데, 솔직히 이건 예상 밖이었습니다. 현재는 비임상 단계라 사람을 대상으로 한 효능이 전혀 확인되지 않았습니다. 회사 계획대로라면 2027년 2월까지 임상 1상 IND 제출을 추진하는데, 신약 개발의 성공 확률을 생각하면 지금 단계에서 주가에 과도하게 반영하는 것은 위험합니다. 장기 기대 요인은 맞지만, 확정된 가치로 보기에는 너무 이른 단계입니다.
자주 묻는 질문
Q. 셀트리온 주가가 과거 32만 원이었는데 지금 20만 원이면 싼 거 아닌가요?
A. 일반적으로 고점 대비 많이 빠지면 싸다고 보는 경향이 있는데, 제 경험상 이 판단은 위험합니다. 2020년 32만 원대 고점은 코로나19 치료제 기대와 바이오주 전반의 고평가가 맞물린 결과입니다. 지금 현재 시가총액은 약 46조 원으로 이미 상당한 규모이고, 과거 주가와 단순 비교하는 것은 기업 가치를 오해하게 만들 수 있습니다.
Q. 증권사 목표주가가 29만 원이면 지금 사면 수익 나는 건가요?
A. 증권사 목표주가는 미래 이익 추정치와 적용 배수(멀티플)에 따라 얼마든지 바뀝니다. 목표주가 29만 원이 실제로 달성된다는 보장이 아닙니다. 실적 성장이 예상보다 느려지거나 신약 임상에서 부정적 결과가 나오면 목표주가가 하향 조정될 수 있다는 점을 항상 염두에 두는 것이 맞습니다.
Q. 바이오시밀러 경쟁이 심해지면 셀트리온도 타격을 받지 않나요?
A. 이 부분은 실제로 중요한 리스크입니다. 경쟁 제품이 늘어나면 평균판매가격(ASP)이 낮아질 수 있고, 판매량이 늘어도 수익성이 예상보다 낮아질 수 있습니다. 셀트리온이 이 리스크를 줄이는 방식은 고수익 신규 제품 비중 확대와 직접판매망 구축인데, 2분기 신규 제품 매출 비중이 65%까지 올라온 것은 이 전략이 실제로 작동하고 있다는 신호로 볼 수 있습니다.
Q. 셀트리온 ADC 항암제는 언제쯤 결과가 나오나요?
A. 회사는 2027년 상반기부터 CT-P70, CT-P71 등 ADC 파이프라인의 초기 임상 1상 데이터를 공개할 계획이라고 밝혔습니다. 다만 임상 1상 결과는 안전성 확인이 주목적으로, 실제 치료 효과(효능)는 이후 2상·3상에서 확인됩니다. 2027년 데이터는 본격적인 성공 여부보다 임상 진행 가능성을 판단하는 초기 신호 정도로 해석하는 것이 현실적입니다.
결론
저도 셀트리온을 오래 분석하고 확신을 갖고 매수했지만 결국 단기 변동성을 견디지 못하고 8월 7일 전량 매도했습니다. 돌이켜보면 기업의 펀더멘털이 훼손돼서가 아니라 매수 전에 버틸 수 있는 변동성 범위와 매도 기준을 미리 정해두지 않은 것이 문제였습니다.
셀트리온 자체에 대한 평가는 여전히 긍정적입니다. 2분기 영업이익률 32.4%, 신규 제품 비중 65%, 짐펜트라 처방 급증, 유럽 직접판매 확대까지 본업의 체력이 뚜렷하게 강해졌습니다. 그러나 시가총액 46조 원은 이 좋은 실적이 이미 일정 부분 반영된 가격이고, 다음 레벨로 가려면 ADC 임상 데이터나 짐펜트라 미국 성장 가속화 같은 실제 결과가 따라와야 합니다. 한 문장으로 정리하면, 본업은 이미 강해졌고 이제 신약이 다음 주가 레벨을 결정할 단계입니다. 매수를 고민한다면 목표 보유 기간과 매도 기준을 먼저 정하고 들어가는 것이 제가 이번 경험에서 얻은 가장 중요한 교훈입니다.